الحرب في أوكرانيا تهدد النظام المالي العالمي

قبل 14 عاما تعلم زولتان بوزار، وهو محلل في مصرف “كريدي سويس”، عن قوة العدوى المالية. في ذلك الوقت، كان يعمل في الاحتياطي الفيدرالي ويحقق في نظام تدفق المعلومات في عالم الائتمان.
عندما انهار مصرف ليمان براذرز في 2008، رأى كيف يمكن للروابط غير المدروسة في الاستثمار المالي الخاص في أسواق الأسهم العامة أن تولد صدمات غير متوقعة، خاصة في قطاع إعادة الشراء ثلاثي الأطراف “حيث يتم تقديم القروض قصيرة الأجل مقابل ضمانات بين أطراف متعددة”.
اليوم، على أي حال، يفكر بوزار فيما إذا كان سيحدث رد فعل متسلسل مشابه نتيجة للعقوبات الغربية المفروضة على المؤسسات الروسية. أخبر العملاء أخيرا، “إننا نتعامل مع نظام تدفق المعلومات هنا – المالية والحقيقية. إذا قمت بتشويش التدفقات عبر جعل المصارف الروسية غير قادرة على استقبال المدفوعات وإرسالها، فستواجه مشكلة، مثل عندما لا يقوم مصرف المقاصة ثلاثي الأطراف بإعادة النقود إلى صناديق المال خوفا من انتهاء الأمر بتعرضه خلال اليوم لمصرف ليمان”.
ينبغي للمستثمرين تدوين الملاحظات. لحسن الحظ لا توجد إشارة على وجود مشكلات خطيرة في تلك الاستثمارات الخاصة في الأسهم العامة في الوقت الحالي، فضلا عن صدمة مشابهة لصدمة مصرف ليمان براذرز. نعم، هناك إشارات على التوتر في بعض زوايا السوق، الفجوة بين سعر السندات النقدية والمشتقات، مثلا، قد اتسعت بشكل حاد – على ما يبدو لأن المستثمرين يستولون على الأوراق المالية التي يمكنهم استخدامها كضمان في الصفقات.
تم بيع أسهم المصارف الأوروبية، وسط المخاوف بشأن تعرض قروضها لروسيا. وهناك مخاوف من أن بعض صناديق الأسواق الناشئة ستتخلص من الأصول غير الروسية لتغطية الخسائر في ممتلكاتها الروسية المجمدة. هناك أيضا شائعات بين أوساط المتداولين حول ما إذا كانت التقلبات الهائلة في أسعار السلع أو أسعار الفائدة، قد أساءت إلى بعض صناديق التحوط ذات المديونية العالية، تتم إعادة ذكريات 1998 عندما انهار صندوق لونج تيرم كابيتال مانجمنت.
لكن ربما يكون أكثر ما يميز الأسواق هذا الأسبوع هو مدى سلاسة استمرارها في العمل في مواجهة “الصدمة والرعب” الماليين غير المسبوقين.
يمكن تفسير ذلك من خلال حقيقة أن الحجم الإجمالي للأصول المالية الروسية صغير نسبيا مقارنة بالنظام المالي العالمي ككل. مع ذلك، هناك عامل مهم آخر وهو أن المنظمين والمستثمرين الغربيين أكثر مهارة في التعامل مع الصدمات مما كانوا عليه قبل 2008 – على وجه التحديد لأنهم حظوا بكثير من التدريب مع الأزمة المالية وجائحة كوفيد وعقد من التيسير الكمي. أصبح من الطبيعي تقريبا لمديري المخاطر تخيل ستة أشياء كانت يوما ما مستحيلة قبل الإفطار، على حد قول لويس كارول.
من ناحية أخرى، سيكون من الخطر أن تكون راضيا للغاية. أحد الأسباب هو أن التأثير الكامل للعقوبات لم ينتشر حقا عبر النظام حتى الآن، الإقصاء الرسمي لسبعة مصارف روسية من نظام سويفت لن يدخل حيز التنفيذ إلا في 12 آذار (مارس). هناك سبب آخر وهو أننا ببساطة لا نعرف كيف سيرتد تجميد الأصول الروسية حول العقود المترابطة.
كما يشير آدم توز، أستاذ في جامعة كولومبيا، إلى أن النقطة الرئيسة التي يحتاج المستثمرون إلى فهمها هي أن “تراكم احتياطيات روسيا، مثل تراكم الاحتياطيات من قبل الدول الأخرى المنتجة للنفط والغاز مثل النرويج، هو مصدر تمويل في الأسواق الغربية – وجزء من سلاسل معقدة من المعاملات التي قد تتعرض الآن للخطر بسبب العقوبات”.
من الصعب تتبع طبيعة هذه السلاسل بدقة، نظرا إلى أن البيانات العابرة للحدود حول التدفقات المالية والأطراف المقابلة غير مكتملة. فكر، مثلا، في الوضع المحيط بسندات الخزانة الأمريكية. في ربيع 2018، تم الإبلاغ على نطاق واسع، على خلفية بيانات الخزانة الأمريكية، أن البنك المركزي الروسي باع 81 مليار دولار من كومة سندات الخزانة التي تبلغ قيمتها الإجمالية 96 مليار دولار، على ما يبدو لتجنب العقوبات المستقبلية. بدا ذلك مؤثرا.
مع ذلك، أجرى بن ستيل وبنجامين ديلا روكا، وهما اقتصاديان في مجلس العلاقات الخارجية الأمريكي، تحليلا جنائيا لقواعد البيانات الوطنية المختلفة. من هذا المنطلق، قررا أن 38 مليار دولار من تلك الممتلكات الروسية “اختفت” ببساطة من البيانات الأمريكية، يبدو أن روسيا قد “نقلت السندات خارج الولايات المتحدة لحمايتها من الاستيلاء عليها” – في المقام الأول إلى بلجيكا وجزر كايمان. ليس واضحا ما إذا كانت السندات لا تزال هناك، كما أخبرني ستيل.
لكن في حين أن هذه التدفقات مبهمة، اخترق بوزار أيضا قواعد بيانات غامضة “مختلفة”، في محاولة لتتبع كل من 450 مليار دولار من احتياطيات النقد الأجنبي غير الذهبية المسجلة في دفاتر البنك المركزي الروسي، وما يقدر بنحو 500 مليار دولار من الاستثمارات السائلة المملوكة على ما يبدو من قبل القطاع الخاص الروسي.
ذلك يجعله يعتقد أن لدى اللاعبين الروس “ما يزيد قليلا على 300 مليار دولار [محتفظ بهم] في أدوات سوق المال قصيرة الأجل” خارج روسيا “ونحو 200 مليار دولار من هذا يمثل إقراضا بالدولار الأمريكي في سوق مقايضة العملات الأجنبية”. ليس واضحا كيف سيتم التعامل مع هذه العقود وغيرها من صفقات المشتقات المترابطة في مواجهة العقوبات، لكن يتدافع المحامون حاليا للعثور على بعض الإجابات.
لا تسيء فهمي، من خلال تأكيد المخاطر في الاستثمارات الخاصة في الأسهم العامة هذه فأنا لا أتوقع صدمة مشابهة لصدمة مصرف ليمان. كما أنني لا أرى أن هذه المخاطر هي سبب لتراجع الغرب عن العقوبات. وجهة نظري، بالأحرى، هي، الحرب المالية، مثل الحرب الحقيقية، لها تبعات غير متوقعة وأضرارا متزامنة. سيكون من السذاجة التفكير بأن هذا سيؤثر في اللاعبين الروس فقط.

فايننشال تايمز – جيليان تيت